Circle 股票值得買嗎？CRCL 商業模式、USDC 營收、財報、風險與基本面分析
如果你平常有交易加密貨幣，應該對 USDC 不陌生。USDC 背後的發行商 Circle 已經上市，股票代號是 CRCL，我自己最近也在研究 Circle 這間公司。
Circle 最重要的收入來源不是交易手續費，而是 USDC 儲備資產產生的利息與股息。
這篇文章會簡單介紹 Circle 這間公司、USDC 如何替 Circle 創造收入、Circle Payments Network 能做什麼、2026 年第二季財報表現，以及利率、Coinbase、Open USD 和美國監管可能帶來的影響。
本文資料查核至 2026 年 8 月 25 日。CRCL 股價採用 2026 年 8 月 24 日美股收盤價 US$87.72。股票價格與估值會持續變動，本文僅供參考，不構成買進、賣出或持有建議。
Circle Internet Group 是什麼？
Circle Internet Group, Inc. 是一家金融科技公司，成立於 2013 年，並在 2025 年 6 月 5 日於紐約證券交易所掛牌，股票代號為 CRCL。Circle 的 A 類普通股 IPO 發行價是每股 US$31。
Circle 最知名的產品就是美元穩定幣 USDC，另外也發行歐元穩定幣 EURC，並發展 USYC、Circle Mint、跨鏈傳輸協定 CCTP、Circle Payments Network、Arc 區塊鏈等產品與基礎設施。
你可以先把 Circle 理解成「數位美元與區塊鏈金融基礎設施公司」。不過，Circle 雖然想把業務發展成完整的網路金融平台，目前真正撐起營收的主角仍然是 USDC。
Circle 官方投資人 FAQ可確認公司成立年份、上市日期與股票代號；IPO 價格則可參考 Circle IPO 定價公告。
USDC 是什麼？跟 Circle 有什麼關係？
USDC 是與美元價值掛鉤的穩定幣。Circle 表示，USDC 由高流動性的現金與約當現金資產提供 100% 儲備支持，可以按 1：1 的比例兌換美元。
簡單來說，市場上每多流通 1 枚 USDC，背後就需要有相對應的美元儲備資產。這些儲備主要放在現金、短期美國國債與美國國債附買回交易等高流動性資產。大部分儲備位於由 BlackRock 管理的 Circle Reserve Fund，保管機構包括 BNY。
Circle 會從這些儲備資產取得利息或股息收入，這就是它最重要的收入來源。
根據 Circle USDC 官方頁面，截至 2026 年 8 月 20 日，USDC 流通量約為 US$72.7 billion（727 億美元）。Circle 也會在透明度頁面公開儲備組成與定期第三方查核資料。
Circle 怎麼賺錢？
Circle 的核心收入公式可以簡化成：
平均 USDC 流通量 × 儲備資產收益率 = 儲備收入
接著還要扣掉分配給 Coinbase、Binance 與其他通路合作夥伴的成本，剩下來的部分才更接近 Circle 可以拿來支付營運費用的經濟利益。
2026 年第二季，Circle 的收入結構如下：
| 收入來源 | 2026 Q2 | 占總收入比例 | 說明 |
|---|---|---|---|
| 儲備收入 | US$667.7m | 95.2% | USDC、EURC 儲備資產產生的利息與股息 |
| 訂閱與服務 | US$28.2m | 4.0% | 整合、維護、基金管理、授權等收入 |
| 交易收入 | US$5.3m | 0.8% | 贖回、區塊鏈獎勵及平台交易相關收入 |
| 其他收入 | US$0.1m | 約 0% | 其他非主要收入 |
| 合計 | US$701.3m | 100% |
這張表最值得注意的是儲備收入仍占總收入約 95%。所以現階段分析 CRCL 股票，需要先追蹤 USDC 流通量與美元短期利率。
以上收入資料來自 Circle 向 SEC 提交的 2026 Q2 Form 10-Q。
Circle 2026 Q2 財報表現
Circle 2026 年第二季的主要營運數據如下：
| 指標 | 2026 Q2 | 2025 Q2 | 變化 |
|---|---|---|---|
| 期末 USDC 流通量 | US$73.3bn | US$61.3bn | +19% |
| 平均 USDC 流通量 | US$76.5bn | US$61.0bn | 約 +25% |
| 儲備收益率 | 3.5% | 4.1% | 下降 |
| 總營收與儲備收入 | US$701.3m | US$658.1m | 約 +7% |
| RLDC | 約 US$289m | 約 US$251m | 約 +15% |
| RLDC Margin | 41% | 38% | +3 個百分點 |
| 淨利 | US$48.2m | -US$482.1m | 轉虧為盈 |
| Adjusted EBITDA | 約 US$143.5m | 約 US$125.6m | 約 +14% |
從表面來看，Circle 的淨利從前一年同期虧損 4.82 億美元，變成獲利 4,821 萬美元，改善幅度非常大。不過這裡不能直接解讀成 Circle 的本業突然多賺了 5 億美元。
2025 年第二季正好遇到 IPO，Circle 當季認列了大額股票薪酬，以及可轉換債務公允價值損失。這些一次性項目讓比較基期出現明顯扭曲。因此，觀察 Circle 本業時，除了 GAAP 淨利，也要一起看 RLDC、Adjusted EBITDA 與股權稀釋。
USDC 流通量成長，但不是一路直線上升
2026 年第二季末，USDC 流通量為 US$73.3bn，年增 19%。不過 Circle 最新公開數字顯示，截至 2026 年 8 月 20 日，USDC 流通量約為 US$72.7bn，略低於第二季末。
這不代表 USDC 進入衰退，但提醒我們一件事：穩定幣流通量會受到市場交易需求、支付使用情況、利率與競爭影響，不會每一季都持續直線向上。
如果未來 USDC 流通量持續增加，即使市場利率下降，更多的儲備本金仍可能抵銷部分利率壓力。相反地，如果 USDC 流通量與利率一起下降，Circle 的營收壓力就會比較明顯。
降息為什麼會影響 Circle？
Circle 的儲備收入取決於兩件事：USDC 有多少，以及儲備資產可以取得多少收益率。
2026 年第二季，Circle 平均 USDC 流通量比前一年同期增加約 25%，替儲備收入增加約 US$147.4m；但平均收益率下滑 66 個基點，又抵銷約 US$113.9m。最後儲備收入只增加約 US$33.5m。
Circle 在 10-Q 中也做了利率敏感度測試。在假設 USDC 流通量與儲備配置不變的情況下，如果利率下降 100 個基點，未來 12 個月的儲備收入可能減少約 US$737m，相關分銷與交易成本則可能減少約 US$360m。
這裡可以看出，降息對 Circle 不是單純的「收入少一點」。收入會下降，分給合作夥伴的成本也會跟著調整，真正需要觀察的是兩者扣除後的 RLDC 變化。
RLDC 是什麼？為什麼比營收更值得看？
RLDC 是 Revenue Less Distribution Costs 的縮寫，可以翻成「營收扣除分銷成本」。Circle 的計算方式是：
總營收與儲備收入 − 分銷、交易與其他成本 = RLDC
2026 年第二季，Circle 總營收與儲備收入為 US$701m，RLDC 約 US$289m，RLDC Margin 為 41%。
如果只看總營收，你可能會覺得 Circle 每季有 7 億美元收入，非常漂亮；但扣掉通路分潤與交易成本後，真正留在公司裡支應薪資、研發、行銷和其他費用的金額就小了許多。
因此，未來看 Circle 財報時，建議不要只看 USDC 市值或營收成長，也要追蹤 RLDC Margin 能不能維持或持續提高。
Coinbase 是 Circle 的合作夥伴，也是集中風險
Coinbase 幫助 USDC 取得交易流動性與大量使用者，對 Circle 來說是非常重要的通路合作夥伴。但天下沒有白吃的午餐。
Circle 2026 年第二季支付給 Coinbase 的相關分銷成本為 US$324.6m，2026 年上半年合計為 US$655.3m。第二季支付給 Coinbase 的金額，相當於當季全部分銷、交易與其他成本 US$412.5m 的約 79%，它仍然反映出 Circle 對 Coinbase 通路的高度依賴。
Coinbase 對 Circle 有點像大客戶加上重要房東：能帶來大量人流，但租金怎麼談，會直接影響你最後留下多少錢。未來如果 Coinbase 的談判籌碼提高，Circle 可能需要分享更多儲備收益，進而壓縮 RLDC Margin。
USDC 儲備不能當成 Circle 自己的現金
Circle 的資產負債表看起來非常大，截至 2026 年 6 月 30 日，總資產約為 US$77.17bn。不過其中絕大部分是替穩定幣持有人隔離保管的儲備資產。
Circle 在 10-Q 中明確表示，公司對替穩定幣持有人保管的儲備只持有法律名義，並沒有一般企業可以自由運用的所有權。這些資產需要對應穩定幣持有人的贖回義務，不能直接拿去發股利、回購股票或收購公司。
截至 2026 年第二季末，Circle 的企業現金及約當現金約為 US$1.73bn，另有 US$889.3m 為公司持有 USDC 所對應的隔離現金。可轉換債務帳面餘額則已降至零。
所以在計算企業價值時，不應把約 US$73bn 的穩定幣儲備全部當成 Circle 的淨現金扣掉。
Arc 與其他產品能不能成為第二條收入曲線？
Circle 正在發展 Arc 區塊鏈、Circle Payments Network、StableFX、Wallets、CCTP、USYC 等產品，希望降低公司對儲備收入與利率的依賴。
Circle 在 2026 Q2 財報中表示，Arc 已有超過 100 個生態系與機構建設者，並預計在 2026 年 9 月 16 日啟動公開主網。Arc 如果能帶動交易、應用程式、代幣化資產與開發者服務，就可能替 Circle 創造更多非儲備收入。
不過現階段仍不值得高興得太早。2026 年第二季，訂閱、服務與交易等其他收入合計只有 US$33.6m，占總收入約 4.8%。這些產品有成長潛力，但還沒有大到可以取代儲備收入。
另外，Circle 在 2026 年第二季與機構投資人簽署 ARC Token 預售協議，合計出售 8.075 億枚 Token，每枚 US$0.30，合約總額約 US$242.2m。2026 年上半年現金流量表顯示，實際收到的 Token 銷售款約為 US$222m。
這些款項目前主要列為遞延收入，不能直接當成每年都會重複出現的成熟營收。分析 Circle 現金流時，應該把「一次性的 Token 預售」與「可以持續產生的營業收入」分開。
Circle Payments Network（CPN）是什麼？
Circle Payments Network，簡稱 CPN，是 Circle 在 2025 年推出的全球支付網路。它不是另一條區塊鏈，也不是讓一般消費者下載的轉帳 App，而是一套連接銀行、支付服務商、虛擬資產服務商與企業的支付協調網路。
CPN 的目標，是讓金融機構利用 USDC、EURC 等穩定幣進行跨境結算，再透過當地合作機構把資金支付給收款人。穩定幣在過程中比較像是藏在後台的結算工具，付款人與收款人不一定需要持有或理解加密貨幣。
CPN 的跨境付款流程
一筆 CPN 付款大致會經過以下流程：
- 匯款人把當地法定貨幣交給發起金融機構（Originating Financial Institution，OFI）。
- OFI 完成身分與合規檢查，將資金轉換成 USDC 或 EURC。
- 穩定幣透過區塊鏈傳送給收款端的受益金融機構（Beneficiary Financial Institution，BFI）。
- BFI 將穩定幣換成當地法定貨幣，再把款項支付到銀行帳戶、電子錢包或其他收款管道。
Circle Technology Services 負責營運網路、制定參與規則及提供 API，但在一般 CPN 模式中，不會代替參與機構持有客戶資金，也不是金融機構彼此交易的對手方。實際付款仍由通過資格及合規審查的參與機構直接完成。
這套模式主要想解決傳統跨境付款的幾個問題：銀行通常需要在不同國家預先存放資金，也可能要逐一串接當地合作夥伴。CPN 主張透過單一技術整合連接多個付款管道，提供 24 小時結算、降低預先備付資金需求，並讓交易進度更容易追蹤。
CPN Managed Payments 又是什麼？
Circle 在 2026 年 4 月推出 CPN Managed Payments，讓不想直接持有或管理數位資產的銀行、金融科技公司與支付平台，也能使用穩定幣結算。
在這個管理型方案裡，合作機構可以只處理法定貨幣，由 Circle 負責 USDC 鑄造與銷毀、付款協調、合規控制及區塊鏈基礎設施。簡單來說，一般 CPN 比較像讓金融機構自行加入支付網路，Managed Payments 則把更多技術與數位資產流程交給 Circle 處理。
CPN 目前發展到什麼程度？
Circle 2026 年第二季財報顯示，截至 2026 年 6 月底，CPN 已有 175 家金融機構登記加入（enrolled），比前一季增加 29%；以第二季末前 30 天交易活動換算，CPN 的年化交易量約為 US$14.7bn，季增 76%。登記加入不代表 175 家機構都已經產生實際交易，活躍機構數量仍要另外觀察。
Circle 也與全球支付公司 Nium 合作，把 CPN 的 USDC 結算連接到 Nium 覆蓋超過 190 個國家、100 種貨幣的付款網路。這類合作能讓金融機構完成穩定幣結算後，繼續把當地貨幣送到銀行帳戶、電子錢包或卡片。
這裡要特別注意，US$14.7bn 是依最近 30 天活動換算的年化支付交易量，不是 Circle 已經賺到 US$14.7bn，也不是財報中的 CPN 營收。Circle 目前沒有單獨公布 CPN 的收入、費率或獲利率，所以不能直接用交易量乘上一個自己猜的手續費率，就算出看似精準的營收。
CPN 對 CRCL 投資人有什麼意義？
CPN 對 Circle 有兩個潛在價值。第一，它能讓 USDC 從交易所裡的穩定幣，進一步成為企業付款、供應商付款、薪資及跨境結算工具，增加 USDC 的實際用途。第二，Circle 有機會從支付協調、技術整合與管理型服務取得交易或服務收入，降低公司只靠儲備利息的程度。
不過，現階段還不能把 CPN 當成已經成熟的第二條獲利曲線。2026 年第二季，Circle 所有訂閱、服務、交易與其他收入合計仍只有 US$33.6m，而且公司沒有另外拆出其中多少來自 CPN。
CPN 官方也表示，網路在設計上不限定只能使用單一穩定幣，但目前實際結算使用的是 USDC 與 EURC，未來可能加入其他受監管穩定幣。這代表 CPN 的長期價值不一定只來自 USDC 發行量，也可能來自 Circle 能否掌握多種穩定幣之間的支付協調、合規與結算入口。
因此，評估 CPN 時，真正值得追蹤的是加入機構數量、實際交易量、支付走廊、重複使用率，以及 CPN 能不能逐步反映在 Circle 的非儲備收入。
Open USD 會成為 USDC 的競爭威脅嗎？
Open Standard 在 2026 年 6 月 30 日公布 Open USD（OUSD），並預計在 2026 年稍晚正式推出。
根據 Open USD 官方網站與官方公告，Open USD 主張：
- 將大部分儲備收入扣除管理費後，分享給協助採用與分銷的參與者。
- 企業鑄造與贖回不收費，也不設人為交易量上限。
- 採用獨立、協作式治理。
- 超過 140 家企業已表態加入，包括 Coinbase、Visa、Mastercard、Stripe、BlackRock、BNY、Google、Shopify、MetaMask、OKX 與多個區塊鏈生態。
Open Standard 的公告還引述 Stripe 技術與商務總裁 Will Gaybrick 表示，OUSD 將成為使用 Stripe 企業的預設穩定幣。這句話很有分量，因為它代表 OUSD 瞄準的不是只有加密貨幣交易，而是企業付款、商家結算與跨境資金流動。
不過，「加入 Open Standard」不等於 OUSD 已在 140 多個平台完成整合，也不代表這些公司會停止使用 USDC。官方一方面表示參與者將把 OUSD 納入服務，另一方面仍表示 OUSD 會在 2026 年稍晚上線。現階段可以確認的是合作意向與產品方向，還看不到實際流通量、交易深度、贖回紀錄或平台導流數據。
Open USD 與 USDC 的比較
| 比較項目 | Open USD（OUSD） | USDC |
|---|---|---|
| 目前狀態 | 截至 2026/8/25 尚未正式推出 | 已有約 US$72.7bn 流通量 |
| 收益分配 | 大部分儲備收益扣除管理費後，回饋採用與分銷的參與者 | Circle 取得儲備收入，再依合作協議支付 Coinbase 等通路成本 |
| 治理方式 | 由獨立公司 Open Standard 營運，強調合作夥伴共同治理 | 由 Circle 主導發行、營運與合規 |
| 鑄造與贖回 | 宣稱企業可免費鑄造及贖回，且無人為量額上限 | 合資格機構透過 Circle Mint 依服務條款鑄造及贖回 |
| 儲備與技術資訊 | 官方表示儲備存放於主要金融機構，但完整儲備組成、保管人、管理費率、公開稽核、智能合約與跨鏈設計仍待公布 | 已有每週儲備揭露、每月獨立查核及成熟的 CCTP 跨鏈機制 |
| 通路優勢 | 公布時已有超過 140 家企業參與，涵蓋支付、銀行、交易所、錢包及區塊鏈 | 已累積大型流通量、交易深度、機構合作與實際贖回紀錄 |
這張表也說明了雙方目前的差異：OUSD 最強的是合作陣容與分潤設計，USDC 最強的則是已經運作多年的流動性、透明度與合規基礎。現在還沒有足夠公開資料可以證明 OUSD 在安全性、跨鏈速度或儲備品質上優於 USDC。
OUSD 可能從兩條路影響 Circle
第一條是流通量流失。如果企業、交易所或錢包把部分 USDC 餘額轉成 OUSD，Circle 可用來產生儲備收入的資產就會下降。
第二條是分潤壓力提高。即使 USDC 流通量沒有立即下滑，Coinbase、支付平台與錢包也可能拿 OUSD 的分潤條件與 Circle 談判，要求取得更多儲備收益。這可能比市占率流失更早反映在 Circle 的財報上。
為了把風險具體化，可以用 Circle 2026 年第二季的平均 USDC 流通量 US$76.5bn、3.5% 儲備收益率、41% RLDC Margin 與年化 RLDC 約 US$1.156bn，建立一個簡化敏感度模型：
| OUSD 競爭情境 | USDC 平均餘額被競爭者取代 | 剩餘儲備收入的額外分潤 | 估計年度 RLDC 衝擊 | 占目前年化 RLDC |
|---|---|---|---|---|
| 低威脅 | 5% | 3% | 約 US$131m | 約 -11% |
| 基準 | 15% | 7% | 約 US$324m | 約 -28% |
| 高威脅 | 30% | 12% | 約 US$554m | 約 -48% |
這不是 Open Standard 或 Circle 的財測，也不是預測 OUSD 一定會搶走多少市場，而是用來觀察「流通量下降」與「額外分潤」同時發生時，Circle 可能承受多大壓力。模型使用整體 41% RLDC Margin 當作近似值，但不同合作夥伴與資金來源的邊際利潤未必相同，因此不適合把表格裡的數字當成精確答案。
另外，OUSD 的成長未必全部來自 USDC。它也可能吸收 USDT、銀行存款、跨境支付資金，或替整個穩定幣市場帶來新的企業需求。因此，OUSD 增加 US$10bn 流通量，不代表 USDC 一定同步減少 US$10bn。
Open USD 尚未正式推出，因此現在就斷言它會取代 USDC，有點言之過早。不過它可能讓合作夥伴在談判時擁有更多選擇，迫使 Circle 分享更多儲備收益。
換句話說，Open USD 帶來的第一個風險未必是 USDC 市占率立刻大跌，而可能是 Circle 的通路成本提高、RLDC Margin 被壓縮。
GENIUS Act 對 Circle 是利多嗎？
美國 GENIUS Act 已在 2025 年 7 月 18 日成為法律，建立支付型穩定幣的聯邦監管架構，涵蓋儲備、贖回、風險管理、揭露、監督等要求。
根據法規安排，GENIUS Act 的生效日是 2027 年 1 月 18 日，或主要聯邦監管機關發布最終實施規則後 120 天，兩者取較早者。截至 2026 年 8 月 25 日，OCC 等機關仍在進行實施規則程序，不能寫成整套規則已經完全落地。
對 Circle 來說，這項法律可能帶來兩面效果：
- 正面影響： Circle 已投入多年建立牌照、儲備管理、合規與反洗錢系統。當監管門檻提高，新競爭者也要付出相同成本。
- 負面影響： 更完整的資本、流動性、稽核與反洗錢要求，也會提高 Circle 自己的營運成本。
另一項更廣泛的 Digital Asset Market CLARITY Act，截至 2026 年 8 月 25 日仍未完成美國參議院表決。參議院已把進一步處理延後至 9 月。
GENIUS Act 狀態可參考 Congress.gov 法案頁面與 OCC 實施規則公告；CLARITY Act 延後狀態可參考 Reuters 報導。
CRCL 股票最新估值
CRCL 在 2026 年 8 月 24 日收盤價為 US$87.72。Circle 最新 10-Q 顯示，截至 2026 年 7 月 30 日，公司共有約 2.3469 億股 A 類股與 1,919 萬股 B 類股，合計約 2.5388 億股基本經濟股數。
以這組股數與最新收盤價計算，CRCL 基本市值約為 US$22.27bn。
使用 SEC 財報重建最近 12 個月數據：
- TTM 總營收與儲備收入：約 US$2.905bn。
- TTM GAAP 淨利：約 US$451m。
- TTM Adjusted EBITDA：約 US$629m。
- 企業現金及約當現金：約 US$1.73bn。
- 可轉換債務：零。
換算後的估值約為：
| 估值指標 | 2026/8/24 約略數值 |
|---|---|
| 基本市值 | US$22.27bn |
| P/S | 7.7 倍 |
| TTM P/E | 49 倍 |
| P/B | 6.3 倍 |
| 調整後 EV／Adjusted EBITDA | 32.6 倍 |
上表的企業價值只扣除 Circle 約 US$1.73bn 的企業現金，沒有把替 USDC 持有人隔離的儲備資產當成公司淨現金。不同財經網站可能使用 A 類股、A+B 類股、稀釋股數或不同現金口徑，因此估值數字出現差異很正常。
股價資料可參考 CRCL 歷史股價，財務與股數資料則來自 Circle 的 2025 Form 10-K 與 2026 Q2 Form 10-Q。
Circle DCF 情境估值
以下是使用模型假設建立的 DCF 情境，不是 Circle 官方財測，也不是分析師一致目標價：
| 主要假設 | Bear | Base | Bull |
|---|---|---|---|
| 2027 年 USDC 成長率 | 0% | 15% | 25% |
| 2031 年平均 USDC | 約 US$95bn | 約 US$164bn | 約 US$207bn |
| 儲備收益率路徑 | 3.0%→2.5% | 3.3%→3.0% | 3.4%→3.2% |
| RLDC Margin | 38%→36% | 42%→50% | 44%→50% |
| WACC | 13.5% | 10.75% | 9.5% |
| 永續成長率 | 2.5% | 3.5% | 4.0% |
| DCF 每股估值 | US$17 | US$60 | US$107 |
| 相較 US$87.72 | -80.6% | -31.6% | +22.0% |
如果把 Bear、Base、Bull 分別給予 20%、55%、25% 的主觀權重，機率加權估值約為 US$63，相較 US$87.72 低約 28%。
這組模型想表達的不是「CRCL 一定會跌到 US$60」，而是市場已經對 Circle 的長期成長抱有不低期待。即使 Base Case 假設 USDC 到 2031 年增加至目前兩倍以上，模型估值仍低於最新股價。
不過 DCF 對 WACC、永續成長率、USDC 成長與 RLDC Margin 非常敏感。只要假設改變，每股估值就可能差數十美元。合理的做法是把 DCF 當成情境分析，而不是把 US$60 或 US$107 當成一定會達到的目標價。
投資 Circle 前要追蹤哪些數字？
如果你想持續追蹤 CRCL，建議每季至少看下面七項指標：
1. USDC 平均與期末流通量
流通量是儲備收入的本金基礎。除了看年增率，也要注意季增率與最新每週數字。
2. 儲備收益率
Circle 的收入與美元短期利率高度相關。降息不一定讓 Circle 立刻失去獲利，但會降低每一美元儲備可產生的收入。
3. RLDC 與 RLDC Margin
這兩個數字可以看出 Circle 扣除通路與交易成本後，真正留下多少收入。
4. Coinbase 分銷成本
如果 USDC 成長，但 Coinbase 與其他通路分走的比例更高，Circle 股東未必能完整享受到成長成果。
5. 非儲備收入占比
Arc、CPN、USYC 與開發者產品如果真的成功，訂閱與交易收入應該逐步占到更高比例，而不是永遠停留在 5% 左右。CPN 的年化支付交易量不能直接當成營收，因此還要看公司未來是否開始揭露 CPN 收入或更具體的商業化指標。
6. 稀釋股數與股票薪酬
Circle 仍有 RSU、選擇權與認股權證。Adjusted EBITDA 會排除股票薪酬，但股東持股比例仍可能被稀釋。
7. Open USD 與監管進度
Open USD 的正式上線時間、流通量、儲備揭露、實際平台整合與通路分潤方式，以及 GENIUS 最終規則、CLARITY Act 是否推進，都可能改變市場對 Circle 的長期估值。合作名單可以先看，但真正重要的還是上線後的流通量與 RLDC Margin。
Circle 股票值得買嗎？
Circle 的優勢很明確：USDC 已具備大規模流動性、Circle 有多年合規經驗、儲備管理透明度較高，而且穩定幣支付與鏈上金融仍有長期發展空間。
問題也同樣明確：目前約 95% 收入仍來自儲備資產，獲利高度受到 USDC 流通量與利率影響；Coinbase 分銷成本非常高；Open USD 可能加劇通路分潤競爭；Arc、CPN 與其他產品則還沒有證明自己能成為足以支撐公司的第二條收入曲線。
以 2026 年 8 月 24 日收盤價 US$87.72 來看，CRCL 約 7.7 倍營收、49 倍 TTM 盈利及 32.6 倍調整後 EV／Adjusted EBITDA，已經不是市場沒注意到的便宜股票。這個價格需要 Circle 持續擴大 USDC、守住 RLDC Margin，並把更多產品轉成真正營收，才能支撐目前的成長溢價。
FAQ
Circle 跟 USDC 是同一個東西嗎？
不是。Circle Internet Group 是上市公司，USDC 是由 Circle 受監管關係企業發行的美元穩定幣。投資 CRCL 股票代表持有 Circle 公司股權，不等於持有 USDC。
Circle 主要靠什麼賺錢？
Circle 主要從 USDC、EURC 等穩定幣的儲備資產取得利息與股息。2026 年第二季，儲備收入占總收入約 95.2%。
美國降息會讓 Circle 營收下降嗎？
在其他條件不變時，利率下降會降低 Circle 的儲備收益率與儲備收入。不過實際影響還要一起看 USDC 流通量，以及分銷與交易成本會下降多少。
USDC 的儲備資產是 Circle 可以自由使用的現金嗎？
不是。這些資產是替穩定幣持有人隔離保管，用來對應贖回義務，不能直接視為 Circle 可自由使用的企業現金。
Open USD 已經正式推出了嗎？
截至 2026 年 8 月 25 日，Open Standard 官方仍表示 Open USD 將在 2026 年稍晚推出，目前尚未正式上線。
超過 140 家企業加入，代表都已經開始使用 OUSD 嗎？
不代表。Open Standard 已宣布超過 140 家企業參與，並表示加入者將把 OUSD 納入平台或服務，但 OUSD 截至本文撰寫時仍未正式推出。目前還沒有足夠數據證明所有參與者都已完成技術整合，也沒有公開的實際交易量、流通量或導流比例。
Circle Payments Network 是區塊鏈嗎？
不是。CPN 是連接銀行、支付服務商、虛擬資產服務商與企業的支付協調網路，使用區塊鏈與 USDC、EURC 等穩定幣完成結算，但 CPN 本身不是一條區塊鏈。Circle 另外開發的 Arc 才是 Layer 1 區塊鏈。
CPN 的 US$14.7bn 年化交易量是 Circle 營收嗎？
不是。這是依 2026 年第二季末前 30 天交易活動換算的年化支付交易量，不是收入。Circle 尚未單獨公布 CPN 的營收與獲利率。
Circle 有發放股息嗎？
Circle 官方投資人 FAQ 表示，公司目前沒有發放股息，也不預期近期發放股息。
CRCL 股票現在是高估還是低估？
答案取決於你對 USDC 成長、利率、RLDC Margin 與 Open USD 競爭的假設。本文研究模型的 Base Case 為每股 US$60，Bull Case 為 US$107；相較 2026 年 8 月 24 日收盤價 US$87.72，市場價格已反映相當程度的成長期待。
總結
Circle 是 USDC 背後的上市金融科技公司，最主要的收入來自穩定幣儲備資產產生的收益。2026 年第二季，Circle 的 USDC 流通量、營收、RLDC 與 Adjusted EBITDA 都比前一年同期成長，CPN 的登記機構與年化交易量也持續增加，財務與網路採用表現並不差。
不過，Circle 仍高度依賴利率與 USDC 流通量，Coinbase 分銷成本占比很高，非儲備收入仍小，Open USD 也可能改變未來通路分潤模式。
Open USD 的短期威脅未必是立刻取代 USDC，而是讓 Coinbase、支付平台與其他分銷商擁有更強的談判籌碼。即使 Circle 守住 USDC 流通量，只要需要分享更多儲備收益，股東最後能留下的利潤仍可能下降。
我自己認為Circle 是一個可以在低位買進股票的公司，但需要持續追蹤 USDC 流通量是否持續成長，以及後續 Arc 主網跟 CPN 的發展情況。
外部資料來源參考
- Circle Investor FAQs：https://investor.circle.com/resources/investor-faqs/default.aspx
- Circle IPO 定價公告：https://investor.circle.com/news/news-details/2025/Circle-Announces-Pricing-of-Upsized-Initial-Public-Offering/default.aspx
- Circle 2026 Q2 Form 10-Q：https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1876042/000187604226000248/crcl-20260630.htm
- Circle 2025 Form 10-K：https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1876042/000187604226000062/crcl-20251231.htm
- Circle 2026 Q2 財報公告：https://www.circle.com/pressroom/circle-reports-second-quarter-2026-results
- Circle Payments Network 官方頁面：https://www.circle.com/cpn
- CPN Managed Payments 官方公告：https://www.circle.com/pressroom/circle-launches-cpn-managed-payments-a-full-stack-platform-for-seamless-stablecoin-settlement
- Circle 與 Nium 的 CPN 跨境支付合作：https://www.circle.com/pressroom/nium-and-circle-to-connect-usdc-settlement-with-global-payouts
- Circle USDC 官方頁面：https://www.circle.com/usdc
- Circle 透明度與儲備資訊：https://www.circle.com/transparency
- Open USD 官方網站：https://joinopenstandard.com/
- Open Standard「Introducing Open USD」官方公告：https://joinopenstandard.com/blog/introducing-open-usd
- CoinShares 對 OUSD 與 Circle 競爭影響的分析：https://coinshares.com/corp/insights/research-data/equities-update-03-07-2026/
- GENIUS Act 法案狀態：https://www.congress.gov/bill/119th-congress/senate-bill/1582
- OCC GENIUS Act 實施規則公告：https://www.occ.treas.gov/news-issuances/bulletins/2026/bulletin-2026-3.html
- Reuters CLARITY Act 進度報導：https://www.marketscreener.com/news/crypto-bill-faces-long-odds-after-senate-punts-vote-to-september-ce7859dad88eff20
- CRCL 歷史股價：https://stockanalysis.com/stocks/crcl/history/
